我看AAVE：它到底值多少钱？
最近AAVE都快突破前高了。很有意思的是，过去AAVE、uniswap长时间不涨时，有无数种声音来唱衰，当涨上去以后，所有的风向都转过了边。
可是当市场开始关注某个项目以后，价格却不涨了。8.21号AAVE涨至143U以后，即刻下挫5%杀了一轮多头。
AAVE老读者应该知道，早在DeFi之夏前，AAVE还叫做Lend的时候我们就已经开始重点关注。最近一次提到AAVE时，是在23年六月。
当时是给几个DeFi头部项目做了一次估值，包括Uniswap、Aave、MakerDao以及Curve。给的评级是：uniswap最具有性价比的标的，MKR和AAVE是最有潜力性价比较低的标的，CRV不值得参与。
时隔一年，基本上跟我当时判断的差不多，CRV不太行，MKR更早启动，UNI次之，AAVE则在今年开始起势。
这里面的问题在于，大部分人关注到某个项目都是来自“热点”，而当项目成为热点的那一刻，往往就是风险系数最高之时。
所有的高收益都是来自提前关注。要不然就是比别人更早发现项目的潜力，要不然就是一直关注某个看好的项目，等到自己觉得便宜的时候建仓。如若不然，根本不可能在山寨市场拿到收益。
那怎么更早发现？我之前梳理过一个方式，叫做自上而下。逻辑是首先要建立一个对行业的大方向判断，再以此为基点找到能解决行业发展的关键赛道，最后再找到这些赛道的龙头。
如此，才有迹可循，不至于无头苍蝇乱飞。22年我已经专门写过AAVE的估值篇，但公号上没有留存，今天趁着AAVE涨上去了，跟大家聊聊AAVE和背后的借贷赛道的长期逻辑，以免大家剃头挑子一头热。
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AAVE估值篇
AAVE，前身是 ETHLend，DeFi 的借贷协议，说再细致一点就是 P2P 借贷协议。ETHLend 是 Stani 在校时期创建，是去中心化对传统 P2P 借贷平台的一次摸索。
但这时候我们去直接看 AAVE 的各项数据是没有意义的，因为在这之前，我们需要确定的是“P2P 信贷”的市场，以及实现去中心化 P2P 以后，对 P2P 信贷有什么样的意义？
P2P 就是点对点借贷，是移动互联网普及全面进入 P2P 社会化以后，金融体系里非常重要的业务革新。这里面其实不用说多少专业的金融知识，反而是从常识出发就能看明白的东西。
金融的核心就是借贷。P2P 借贷最大的社会意义就是增加了资本效率和生活效率，比如在你需要做一笔短时间内的借款应急的时候，P2P 就可以靠着社会信用体系，来提供给你非常方便的借款途径。
同时，对于在 P2P 平台的借款方而言，是可以将不用的闲钱放在 P2P 借贷平台中，以获得更高的借贷收益。
那么从常识常理出发，P2P 平台的出现，是否解决了过去繁琐复杂的借贷条件而能够让生活更加方便呢？是的。那么 P2P 平台就必然是有需求市场的。
但传统的 P2P 平台的问题是什么呢？国内 P2P 平台从爆发到暴雷这个阶段，出现最大的问题就是两个。
第一是平台方利用高额的收益来吸引资金规模，同时平台方的放贷利息无法覆盖平台方允诺的存款收益，结果变成了类似“资金盘”的东西，只能靠后续资金进场来覆盖前期资金的利息，最后当资金进入变小或者停止，平台就崩盘暴雷。
第二种就是平台方跑路。即平台方拿到钱以后，为了能覆盖吸款允诺收益去做一些风险性的投资，比如炒股，炒币导致大规模的亏损而资不抵债，最后跑路；甚至有的 P2P 平台方最初就是抱着卷款跑路的目的去做的。
所以，传统 P2P 信贷这个赛道，最大的问题其实就是如何防止平台方作恶。从这个角度来说，去中心化 P2P 借贷协议实际上就能解决传统 P2P 所面临的最大问题。因此，去中心化借贷协议本身就有非常强，且逻辑自洽的想象空间。
说完赛道我们再来看 AAVE 的发展。最初还是 Lend 的 AAVE，其实是有很大问题的。在 Lend 协议中，借贷双方可以自行发布借贷需求，自定义利率、抵押品类型以及质押资产清算比例，然后在平台上寻找撮合订单。
这里面的问题就来了，因为是撮合交易，且借贷的费用和利率不可能标准化。比如阿空有闲钱，我拿出 50 个 ETH，设定的利率是年化 15%，但别人可能要借的更多，能接受的利率更低。这样一来，撮合效率就非常低。
当时的 Lend 就是因为撮合效率太低，导致借贷的实际交易量极低。这是产品硬伤，也是限制 Lend 发展的关键。但随后 Stani 项目更名成 AAVE 后，做出了关键性的调整。
“AAVE”时期，项目方做的最重要的改进就是设置了资金池。贷款人存入流动资金即可获得利息收益，不用等到撮合成功；借款方也可以直接通过抵押品来借贷，随借随还。双方就不用等待订单撮合，极大地提升了效率。
从这个角度上来看，我们是可以看到 AAVE 团队在发现问题和解决问题方面的能力，是一个有机会成为巨头的项目。不得不说，AAVE 团队在市场和战略上都有非常大的战略眼光，不只是对产品核心问题的解决方式，包括对于闪电贷，机构池，甚至是现在 Lens 的部署，都能看到团队的战略眼光。
但值得投资是一回事，“最终会发展成什么样”才是作为一个投资人应该考虑的问题。（当时举出来的数据是22年7月的数据，现在24年，AAVE仍旧处于领先地位，所以我就不重新拿数据了，继续沿用）。
目前来看，ETH 的借入市场中，AAVE（V2）为 364.05K，是前五其余 3 家（还有 AAVEV3）之和的 10 倍；USDC 的借入市场中，前 5 名 AAVEV3、AAVEV2、AAVEV3arb 就占了 12 亿 +，几乎是其余 2 家的 3 倍。
只有在 USDT 的借入市场中，才是 AAVE 和 Compound 的共治天下，两者加来占据了 90% 的市场份额。
目前，整个 DeFi 借贷市场的总 TVL（减去MakerDAO）为 142 亿美金，AAVE 为 47 亿美金，市占率为 33%。而 AAVE 年度协议总收入约为 3.33 亿美元，协议收入占 10%，供应方占 90%。
如果按传统 P2P 借贷平台，实际上需要考虑的仅仅是协议自生的收益，因为平台赚的钱对应的才是股票的每股净收益，但实际上对于 DeFi 项目而言，我们需要考虑的应该是总收入。
那么在此时此刻，AAVE 总收入在 3 亿美金的时候，按照十倍 PE，它的合理估值应该是在 30 亿美金；目前 AAVE 币价是 94.3U，市值约为 13 亿美金，完全稀释为 15 亿美金。
这种样的估值方式下，在 AAVE 牛市顶峰的 668U 显然是高估的，但是，我们需要考虑的一个问题是，接下来 AAVE 是不是还有别的增长空间？其实是有的。
在市场占有率来说，30% 的市占率其实非常高了，我们不可能给一个更高的空间。但整个 DeFi 的信贷市场却不止这么一点，还会有两个增长：
1.DeFi 信贷的市场扩张
2.Crypto 整体的市场扩张
我们直接考虑第二者，2020 年全球互联网小额贷款市场规模是 5731 亿美元，复合增长率是 12.77%，也就是说在 2027 年可达 13257 亿美元。如果 Crypto 大获成功，那么 DeFi 借贷取代传统互联网小额信贷是必然发生事件。
我们不再考虑远期的市场增长，如果当 DeFI 借贷市场达到一万亿美金，那么 AAVE 将占据 3000 亿美金，年度协议总收入约为 210 亿美金，估值为 2100 亿美金。较目前的 13 亿美金还有一百多倍的涨幅。
但是，如果说必然有 100 倍收益那就是耍流氓，因为整个 DeFi 的发展还有很多问题没有解决。
最大的问题就是超额抵押带来的用户需求受限。
P2P 信贷，核心是“P2P”和“信贷”。但 DeFi 只有 P2P 没有信贷。没有信贷，就必然需要超额抵押，同时就会让用户的需求下降。
22年 Vitalik 写了一篇《寻找 web3.0 的灵魂》提到了“加密社会”，这其实就是解决 DeFi 信贷的核心点。
那就是我们需要在加密世界建立起一套完整的信用体系以及司法仲裁体系。只有这样，我们才能在做信贷的时候，让作恶成本大于收益成本，从而达到无抵押借款的状态。
稍提一句的是，加密社会的核心又是 DID 和 NFT，所以他们也同样是投资机会。
总结起来就是，未来 5~10 年，如果加密世界建立起信用社会，那么加密借贷市场规模可以达到 1 万亿美金以上，AAVE 的 TVL 可达 3000 亿美金，协议总收入可以做到 210 亿美金，预期估值为 2100 亿美金。
但想象很美好，现实很艰难，DeFi 是一个必然趋势，但 AAVE 是否能够一直保持龙头呢？即便是全面开放信用贷以后，又会不会出现中心化金融机构的错误导致项目破产呢？这都说不准。
以上，就是用风险价值投资体系对行业（赛道 / 项目）估值体系，如果你想体系的学习，也可以加入阿空的圈子，加阿空微信：kongshen2X，了解圈子，了解投资项目的底层分析。
END
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